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2018年05月31日 15:30

眼前的好轉,待解的資金——5月統計局PMI數據簡評

眼前的好轉,待解的資金——5月統計局PMI數據簡評
文 | 鍾正生 張璐
主要觀點
5月製造業PMI升創去年四季度以來最高,結合克強指數的顯著反彈,二季度以來鳳凰彩票較此前半年出現了一定好轉,這與4月以來財政、貨幣政策的邊際鬆動不無關聯。5月反映價格的原材料購進價格指數明顯反彈;庫存組合體現供需之間實現良性循環:產成品庫存指數明顯下降、且原材料庫存指數保持高位。5月非製造業PMI也在服務業的帶動下繼續溫和回升。
 
但有兩個分項數據值得警惕,一是,小型企業PMI重新降至50以下,而且還是發生在5月開始實行增值稅下調的情況下,可能在很大程度上受到近期信用收縮的壓製;二是,建築業從業人員指數降至接近兩年最低,新訂單和業務活......
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2018年05月30日 16:07

當前財政熱點“五問五答”

當前財政熱點“五問五答”
文 | 鍾正生 李蕙荃 
主要觀點
4月下旬以來,隨著中美貿易戰局勢的愈演愈烈,國內政策似乎出現了一些鬆動跡象。這引起市場對財政擴張、基建發力、鳳凰彩票預期向上修正等的討論。本文對近期財政政策熱點進行梳理,回答了財政基調、廣義財政等核心問題。我們的主要結論如下:
 
第一,財政政策是否出現了邊際放鬆?財政政策邊際放鬆,從兩會就已開始;近期市場關注度上升,是政策微調與高頻數據改善的疊加結果。但政策基調並非轉向,財政邊際放鬆是對衝性與結構性的。
 
第二,財政放鬆與“走老路”有何不同?當前財政“走老路”的約束在......
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2018年05月30日 16:06

美債和美元,誰影響誰?

美債和美元,誰影響誰?
文 | 鍾正生 張璐
主要觀點
2018年4月下旬以來,美元指數和美債收益率同時啟動了一輪快速上行。一種流行的觀點是,美債收益率上行帶動美元上漲。這種二者同向加強的邏輯,令國內資本市場愁雲慘淡。我們將在本篇報告中,依托曆史與邏輯,分別梳理美元和美債的核心影響因素,進而對美元和美債之間的關係做出更縝密的探討,並對未來美債收益率的走勢做出研判。
 
我們認為:首先,美元較為純粹地取決於美國鳳凰彩票“一枝獨秀”的程度;而美債的影響因素較為複雜,它是美國鳳凰彩票基本麵、貨幣政策和海外(尤其是歐洲)影響的結合體。
 
其次,是美元影響美債......
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2018年05月28日 14:55

風險事件頻發提振美債

風險事件頻發提振美債
文 | 鍾正生
主要觀點
兩周前,在“通脹補償”預期及美債供給放量的作用下,10年期美債收益率大幅上行,5月18日盤中觸及3.1261%,刷新2011年7月以來高位。上周美債行情反轉,受風險事件、美聯儲會議紀要偏鴿的影響,美債收益率快速下探,跌破3%報2.9313%,周度累計跌幅12.46BP。
全球風險事件包括:其一,意大利組閣隱憂持續發酵。意大利反建製政黨北方聯盟與五星運動發布聯合執政協議,要求免除2500億政府債務的條款雖不在其列,但協議內容包含大規模支出計劃,新建政府可能與歐盟再生齟齬;
 
其二,“特金會”又起波瀾。5月23日特朗普表示......
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2018年05月28日 14:17

流動性新規修訂=監管政策妥協?

流動性新規修訂=監管政策妥協?
文 | 鍾正生 李蕙荃
主要觀點
本周債券市場強勢上漲,國債期貨與長端現券的表現較為強勢。本周信用債跌勢稍有緩和、利率債顯著走強,尤其是長端活躍券與國債期貨的漲幅較大。短端利率仍有小幅回調,導致利率債曲線繼續走平,隱含稅率也進一步壓縮。驅動因素來看,本周債市走強與資金麵較為寬鬆、一級招標明顯改善、美債利率大幅下探、博弈監管政策放鬆等有關。當然,4月下旬降準後長端利率快速上行,也是本輪行情修複的一個基礎。
 
周五盤後,銀保監會發布了《商業銀行流動性風險管理辦法》,其規則修正包括:其一,放鬆過渡期指標要求。對於優質流動性資產充足率,征求意見稿要求2018年......
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2018年05月28日 09:33

緊信用隱憂加重

緊信用隱憂加重
文 | 鍾正生 張璐
主要觀點
4月工業企業利潤同比創下去年10月以來最高。高頻數據顯示,目前工業生產和產品價格均保持穩定狀態,工業企業利潤增長或仍可維持較高水準。但與信用違約頻發相伴的“緊信用”,以及工業進入去庫存階段,都可能拖累工業生產熱度的維係。此外,今年以來工業企業杠杆率呈現出“國企去杠杆、民企加杠杆”的分化,這總體上符合“結構性去杠杆”要求。但當前信用緊縮環境對民企衝擊巨大,融資壓力可能會遏製民企加杠杆進程,導致宏觀鳳凰彩票放緩。
 
工業生產熱度較高。本周六大發電集團日均煤耗量保持在遠高於近年同期水平的位置。盡管可......
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2018年05月24日 11:45

美元還會那麼“美”麼?

美元還會那麼“美”麼?
主要觀點
我們曾在2016年12月的《特朗普會帶來強美元嗎?》(彼時對特朗普施政的樂觀預期甚囂塵上),及2017年9月的《逐一反駁美元下跌論》(彼時對特朗普施政的失望情緒無以複加)兩篇報告中,相對準確預判了美元指數走勢的逆轉。
當下,美元指數已經攀升至接近94的階段高點。這又引發了我們的思考:美元反彈來勢洶洶,是否可以持續?
 
我們認為貨幣政策差異與避險情緒升溫主導了近期美元的強勢表現,但美元中長期看仍難打破三重“桎梏”:
 
一是,聯邦政府“雙赤字”問題仍待緩解。現下,美國由小布什政府起始的貿易赤字......
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2018年05月21日 11:12

原油價格一枝獨秀 利率曲線大幅走平

原油價格一枝獨秀 利率曲線大幅走平
文 | 鍾正生 李蕙荃 
主要觀點
工業生產繼續擴張,工業品價格漲勢弱化。本周,六大發電集團日均耗煤量繼續小幅上升,同比增速維持高位,但南華工業品指數漲勢收窄。分項來看,除了鎳、瀝青等價格漲勢增強,螺紋鋼、雙焦等價格明顯轉弱,反映當前的終端需求複蘇狀態並不穩定。
 
近期鋼材價格漲勢有所減弱,與旺季需求接近尾聲、且高爐複產節奏較快有關:一方麵,4月鳳凰彩票數據顯示,終端需求複蘇較不穩定,除了地產投資維持較強外,其他分項投資與消費增速回落,尤其是服務業/農業投資的拖累可能較為明顯。另一方麵,本周例檢高爐6座、複產高爐12座,尤其是之前集中停產燜爐的新疆地區......
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2018年05月18日 09:16

人民幣彙率失勢了麼?

人民幣彙率失勢了麼?
文 | 鍾正生 張璐
4月下旬以來,人民幣對美元彙率顯著貶值,這一趨勢和美元指數一波頗有力度的反彈相同步,觸發因素較為明確。隨著美元重啟強勢,市場對人民幣彙率的信心漸有削弱,分歧有所加大。我們認為,人民幣彙率仍處於寬幅波動、總體強勢的狀態之下。從美元大勢與調控風向來看,我們判斷本輪美元指數反彈的頂部可能在94左右,對應人民幣對美元彙率很難貶值突破6.45。
 
1、逆周期因子再顯效
 
4月20日以來,人民幣對美元彙率從6.28一路貶值,5月9日盤中一度跌破6.38關口,創逾3個月以來最低水平。這一過程因美元反彈而起,但在幅度上卻弱於美元指數升......
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2018年05月16日 10:02

“供給熱、需求冷”的啟示——4月鳳凰彩票增長數據點評

“供給熱、需求冷”的啟示——4月鳳凰彩票增長數據點評
文 | 鍾正生 張璐
主要觀點
4月增長數據最鮮明的特征是“供給熱、需求冷”。
 
工業增加值、發電量和產銷率數據都顯示工業生產層麵較有熱度。今年開工推遲可以解釋4月“供給熱”的一部分;此外,4月社融增速止跌、中央政治局會議重提擴大內需,也使得鳳凰彩票具有較3月緩和的政策基礎。這體現了鳳凰彩票的短期波動。
 
但需求端的數據卻著實較冷,體現了中國鳳凰彩票增長韌性的動搖。固定資產投資和消費增速都降至多年新低,出口交貨值也表現不佳。事實上,固定資產投資的幾個大類(基建、地產、製造業)表現並不比3月弱,服務業和農業才是拖累固定資......
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2018年05月15日 15:32

中美大豆貿易戰將如何影響豆粕市場?

中美大豆貿易戰將如何影響豆粕市場?
文 | 鍾正生 徐冬冬
報告摘要
中國豆粕消費的趨勢與變化。中國豆粕的消費與國內肉類消費的關係最為密切,隨著中國人口增長放緩,以及居民消費水平提升,國內肉類消費總量增長明顯放緩,長期豆粕消費增長空間已經顯著收縮。另外,近幾年中國養殖業的集約化發展進入“存量博弈”階段,飼料以及豆粕消費不會出現在養殖業集約化發展初期那樣的高速增長。未來中國大豆加工企業需要長期麵臨和適應需求減緩的“新常態”。
 
中美大豆貿易戰長期將進一步提升巴西大豆的市場份額,短期將導致豆粕價格快速上漲。中國大豆的進口結構當中,美國大豆的占比超過30%,同......
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2018年05月14日 15:46

融資回表窒礙而進——4月鳳凰彩票數據簡評

融資回表窒礙而進——4月鳳凰彩票數據簡評
文 | 鍾正生 張璐
主要觀點
4月貸款餘額同比保持在12.7%的較高水平,企業中長期貸款依然明顯強於季節性規律,體現實體鳳凰彩票的融資需求可能依然不弱,4月中國鳳凰彩票增長或仍可保持穩中趨緩。
 
在企業存款偏強的支持下,4月M2同比略微上行至8.3%,但M1同比為7.2%,連續第二個月低於M2增速。這主要是對融資回表的另一體現,而並不足以說明信用派生活動受到了更嚴重製約。2015下半年以來,M1增速快速躥升並在此後兩年多的時間裏超過M2增速。這其中受到銀行理財、表外融資、地方債置換井噴式發展的驅動,導致居民儲蓄存款(計入M2)大量轉移到企業部門,形成企業活期存款(計入M1),又因企業投......
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2018年05月14日 13:57

製裁伊朗對油市影響幾何?

製裁伊朗對油市影響幾何?
文 | 鍾正生 徐冬冬 陳秋祺
主題評論
美國宣布退出伊核協議,油價突破77美元/桶。北京時間5月9日美國宣布將退出伊朗核協議,實施“最高級別”的鳳凰彩票製裁,具體製裁方案尚未公布,製裁時間預計在90-180天內。截至5月11日,Brent原油期貨價格上漲至77.01美元/桶,較年初漲幅達15.3%。
關於伊核協議的背景介紹:
 
2015年7月,伊朗與美國、英國、法國、俄羅斯、中國、德國以及歐盟達成伊朗核問題全麵協議。根據協議,伊朗將限製其核計劃,同時享有和平利用核能的權利,作為交換,美國和歐盟將逐漸取消對伊朗的製裁,包括禁止進口伊朗石油和天然氣、凍結某......
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2018年05月14日 13:54

阿根廷比索再現危機

阿根廷比索再現危機
文 | 鍾正生 耿爍
主要觀點
上周海外市場並不平靜。一方麵,美國退出伊核協議令市場陷入短暫恐慌,油價大幅上漲。
 
5月9日美國宣布將退出伊朗核協議,成為上周油價的主要上漲動力。我們認為,油價對美國退出伊核協議的反應已然充分,但目前委內瑞拉原油產量下滑幅度持續超預期,OECD原油庫存基本回到5年均值水平,全球石油需求表現良好,供給端的意外中斷或將繼續助推二季度原油價格。
今年以來油價維持震蕩上行,截至5月11日,布倫特原油期貨價格上漲至77.01美元/桶,較年初漲幅達15.3%,這也助推了通脹進一步走強的預期。從上周公布的三組通脹數據的分項來看,......
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2018年05月11日 11:51

食品價格超季節性下跌——4月物價數據點評

食品價格超季節性下跌——4月物價數據點評
文 | 鍾正生 李蕙荃
主要觀點
4月CPI同比繼續大降至1.8%,主要因為食品價跌超季節性,尤其是豬價繼續快速下跌。豬價快速下跌與豬肉供給仍然過剩、五一假期消費不足、凍肉收儲量級偏小等有關。鮮菜、鮮果、蛋類、水產品等食品價格跌幅也超出季節性規律。4月非食品價格環比回升,主要受到交通通信分項的支撐,與4月油價上漲、成品油價格連續上調有關,節假日出行需求也支撐旅遊相關價格上漲。
 
4月PPI同比升至3.4%,主要因為翹尾回升,油價上漲與需求企穩也有貢獻。一方麵,4月翹尾因素由上月的3.4%升至3.7%,是PPI增速回升的主因;另一方麵,PPI環比跌幅整體持平、生活資料環比跌幅收窄、......
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2018年05月10日 13:44

重新審視央行降準

重新審視央行降準
文 | 鍾正生 李蕙荃
主要觀點
4月17日,央行宣布定向降準100bp,配合置換未到期MLF和促進小微貸款投放的操作。由於降準時點與幅度超預期,且降準操作較為複雜,市場解讀出現了不小的分歧。概括起來包含以下幾個問題:一是,本次降準是否意味著貨幣政策轉向?二是,本次降準的主要目的,以及時點、幅度、方式的選擇是出於什麼意圖?三是,如何看待接下來的貨幣政策操作?
 
此前我們已經指出,本次降準的主要目的在於:消化MLF餘額、應對監管縮表、引導脫虛向實等,但貨幣政策中性基調並未生變。本文試圖從定量測算的角度,梳理本次降準思路與當前貨幣政策邏輯,並對未來央行操作進行猜想......
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2018年05月09日 09:30

中美貿易摩擦影響初顯——4月外貿數據簡評

中美貿易摩擦影響初顯——4月外貿數據簡評
文 | 鍾正生 李蕙荃
主要觀點
4月美元計價的中國進出口增速大超預期,主要受到美元升值、基數效應等的影響。其一,受4月美元大漲影響,美元計價貿易增速強於人民幣計價貿易增速;其二,去年同期美元計價的進出口同比均明顯回落,基數明顯回落對今年貿易同比增速有推升作用。
 
外需格局繼續轉弱,但出口動能發生切換。4月對韓國、俄羅斯及印度的出口同比分別由3月的-4.25%、-5.74%與-3.97%,顯著上升至4月的21.0%、12.72%與6.54%。出口拉動向周邊國家切換,或是因應美歐等主要鳳凰彩票體增長趨緩、且貿易摩擦有放大風險情境下的主動調整。然而,高新技術產品出口與一般貿易出口都呈現出增強態......
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2018年05月07日 15:44

資金寬鬆支撐債市回暖

文 | 鍾正生 李蕙荃
主要觀點
工業生產量價暫且維持強勢。本周,六大發電集團日均耗煤量小幅走弱,但同比漲幅增強;南華工業品指數漲勢擴大,且黑色係與一些化工材料的價格進一步走強,僅有銅鋅等鳳凰彩票屬性較強的金屬價格跌勢放大。工業生產的季節性擴張延續,近期工業煤耗雖然小幅下滑,但仍強於往年同期,且工業品價格延續強勢,與春節後複工偏晚、需求集中釋放有關。
 
需要重視原材料價格的繼續分化。本周煤炭價格繼續上漲,但雙焦價格繼續好於動力煤,與動力煤庫存偏高有關;LME銅鋁價格相對較弱,主要受美元價格走勢主導;國際原油價格整體騙錢個,因為地緣政治緊張局勢升溫,但漲勢......
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2018年05月07日 14:15

伊核問題發酵助力油價攀升

文 | 鍾正生 徐冬冬 陳秋祺
主要觀點
伊核問題繼續發酵助力油價攀升。上周Brent原油期貨價格周上漲1.76%至75美元/桶,原油的上漲主要反應市場對伊朗核協議的不確定。Brent-WTI價差略微降至5.21美元/桶,美國原油對外出口吸引力增加,但受製於港口及管道運力,短期內美國原油出口或難大幅提升。我們維持油價全年中樞65美元/桶的判斷。
 
金價有望短期衝高。上周美聯儲在議息會議聲明中對於美國當前鳳凰彩票表現的評價偏於保守,未來其加息大概率會維持當前漸進式路徑,美元因此受到提振空間有限。近期有外國媒體通過美國政府工作人員了解到特朗普“已經差不多決定”在5月12日退出......
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2018年05月07日 09:25

“美強歐弱”格局再確認

“美強歐弱”格局再確認
文 | 鍾正生 耿爍
主要觀點
上周密集發布的幾組美歐鳳凰彩票數據使“美強歐弱”的格局得以再度確認,對美歐大類資產表現形成主導。
 
總量上看,短期美國鳳凰彩票表現強於歐洲的預期正不斷強化。美國鳳凰彩票大體維持高景氣度:一季度數據高於預期;非農數據中失業率創多年新低,勞動市場表現依然向好;美聯儲最關心的通脹數據觸及政策目標且維持趨勢上行。
 
反觀歐洲,屢屢令人失望的鳳凰彩票表現逐漸令市場失去耐心:一季度鳳凰彩票增速同比環比均較前值有所回落;通脹繼續萎靡,低於預期和前值;前瞻性指標如PMI表現同樣不甚理想,鳳凰彩票反彈動能未見。除去疲弱的鳳凰彩票......
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